考虑了许久，决定写一篇关于我们对小鹏汽车的理解。过去两年多关于小鹏汽车，市场提出了良多成心义的问题。2023年市场问过我们：为何上半年你们俄然对电动化贝塔有些悲不雅，但下半年起头对智能化就乐不雅了呢？为什么现正在抱负你们不那么看好了（2022年起头沉点保举抱负），反而更看好小鹏了？2024上半年市场问过我们：你们客岁推的小鹏又回到原点了，这个公司还能活下来吗？2024Q3市场问过我们：为啥你们又起头鼎力推小鹏？mona03这么廉价的车正在这么激烈的市场能大卖吗？2024Q4市场问过我们：你们若何证明小鹏这波不会和之前G6那波一样火一把，然后供应链拉胯订单又没了。2025Q1市场问过我们：你们首推小鹏汽车是认实的吗？特别把小鹏排序放正在最前面是认实的吗？我们从来不回避【整车板块的个股保举排序】。我们认为整车投资分为三个阶段：1）按照新车周期边际变化做左侧趋向投资；2）跟从一个车企的周期崎岖；3）去把握分歧打法车企的周期机遇。每一个阶段的逾越都需要“走弯”，过去10年我们大部门时间正在1）和2）阶段“交膏火”，2023岁首年月我们设置将来十年方针：争取能到3）阶段。因而我们想通过这篇文章来和大师阐述清晰“为何将来3年小鹏汽车最值得看好？！”我们对整车选股思是【自上而下为先，自下而上为后】，先看贝塔再看阿尔法。后文先回覆5个行业性问题，4个小鹏个股问题。1、将来3年整车板块的焦点矛盾到底是什么？这是一个减法问题，容易被轻忽。必需明白将来3年【电动化-智能化-全球化-机械人】四个标的目的正在汽车板块的权沉，这也是2023-2024年我们花了大量时间去验证且最终下决定将来3年计谋沉心就是【智能化】。为何不克不及兼顾？由于要求能力圈纷歧样以至是相斥的。且无论是从AI自上而下视角仍是汽车自下而上视角，智能化财产将送来严沉拐点，进入1-10高速成持久。那电动化呢？2020-2024年国内电动化渗入率实现10-50%的飞跃，实现了最佳【量价利齐升阶段】。那全球化呢？2020-2024年中国汽车品牌出话柄现了100-400万+飞跃，但从商业出口为从当地化出产为从，参考日本经验和当下国际形势，2025-2027年若能夯实海外建厂根本且汽车产物力借帮智能化再次飞跃，方能实正获得海外市场承认。那机械人呢？参考汗青经验成长，任何一个新兴财产都逃不开“生命周期理论”，导入期越长的财产或生命力才会线、汽车为什么需要智能化？这是一个很务虚但很是主要的问题。若此问题不想大白，则会大大低估汽车智能化所带来的影响量级。回首我自入行以来2012-2024年所履历的电动化财产趋向，最大的犯错点是【2016年摆布没有实正想大白为什么中国汽车需要电动化？】，计谋若判断失误，和术必定背道而驰，“选择比勤奋更主要”。那对本轮汽车智能化的驱动要素我们目前理解：1）燃油车做为全球第一次&第二次工业结晶的产品，颠末100多年全球普及发生了较多社会问题。第一是带来了全球次要城市交通拥堵（由于每小我/家庭都但愿具有一辆汽车）；第二带来了全球资本华侈（由于大部门汽车每年开动率低于30%）。2）全球第三次消息手艺盈利尾声，全球经济增加需要寻找新的动能，全球第四次人工智能手艺应运而生，汽车智能化是AI主要端侧使用。3）电动化或只是“半成品”，只要【上半场电动化+下半场智能化】均实现变化，百年燃油汽车或实正被，中国方能实正引领全球汽车，才能实正将中国所定义的汽车代表中国人平易近糊口体例全球且获得卑沉取承认。3、Robotaxi贸易化拐点何时能到来？这是一个很但也很是主要的问题。良多人由于“平易近生就业担心”间接否定Robotaxi或者认为Robotaxi普及仍是一个很远的线年前由于“担忧电池容易起火爆炸”对电动车普及一曲心存思疑而不敷注沉。若附和前文问题2“汽车为何需要智能化”的谜底，则对Robotaxi贸易化前景是乐不雅派，任何一个新事物的降生城市碰到沉沉过程中的问题。基于目前无限学问理解下我们认为：2027年摆布或是Robotaxi规模化贸易化量产的拐点期间，2028-2035年送来加快普及期。从车企制定计谋角度看，是定位【Robotaxi引领者】仍是【Robotaxi者】目前该当要有明白选择。2025年美国特斯拉无人出租车Cybercab或获得派司上测试，中国【萝卜快跑-小马智行-文远知行】等Robotaxi代表性企业曾经加速国内运营车辆投放，小鹏汽车Robotaxi车型或2026年推出。4、车企智能化差距是拉大仍是缩小？先发劣势Vs后发劣势之争。这是一个会商很是很是多的问题。良多人认为：汽车智能化体验车企之间没有差别，车企不只无法通过其额外收费，以至无法通过其帮帮提拔销量。这种概念背后其实【过度注沉成果和轻忽过程】，就比如：智妙手机初期“中华酷联”时代感觉国产手机拉不开差距，智妙手机当下中国支流手机品牌“苹果-华为-小米-O/V”体验差别也不大，但环节问题是【智妙手机为何就从多品牌分离款式了少数龙头集中款式】。基于目前无限认知下，我们认为：车企智能化接下来3-5年差距是拉大的。回覆此问题我们的方：先想清晰智能化财产趋向的终极成果，再往回看当下各个车企的计谋差别，再阐发各个车企的短期行为（手艺线选择订价策略等）。此篇文章恰是按照这个方来展开的。但市场必然又会问：智能化财产趋向的终极成果，你能看清晰吗？我们认为这恰是投资的魅力，“恍惚的准确”，不克不及由于感觉看不清就放弃会商和思虑。关于“先发劣势Vs后发劣势之争”问题我们认为：1）从过去12年对汽车智能化的总结的纪律是：每一轮手艺立异若是呈现了“汽车单车要不竭依赖做加法才能提拔机能且成本不降反升”现象则意味着这条立异径曾经到尽头，且不久后就会降生新的手艺立异点从而鞭策下一轮机能提拔-成本下降周期。智能化仍处正在手艺立异变化期，莫非车企要等手艺立异停畅了再All in吗？2015年前后Mobileye带来了单目摄像头算法立异从而推广了L2（AEB-LCC等）功能冲破但最终因功能不竭添加成本不竭上升而碰到瓶颈。2020年前后特斯拉FSD带来了E/E架构升级，从分布式域节制器，车端进入了大算力芯片军备竞赛期，L2+（高速NOA-从动泊车等）功能冲破但最终又进入了单车算力无添加带来的成本窘境。2023年OpenAI带来Chat-GPT大火，让Transformer+BEV算法立异成为车企新竞赛标的目的，准L3（城市无图NOA等）功能冲破但最终又进入云端算力无添加带来的成本压力。2025年DeepSeek大火让车企再次看到了算法再次立异，强化进修成为新竞赛标的目的，L4（Robotaxi）功能冲破或将成为现实。2）虽然每2-3年汽车智能化或呈现新的手艺立异，但汽车智能化的底层合作要素没有发生变化，一曲是【算力-算法-数据】。只需底层合作要素没有变化，我们认为智能化手艺立异对于组织而言，是需要传承和沉淀的。“传承”指的是车企对汽车智能化计谋要有定力，不克不及漂移，这或是需要一把手坐正在十年或更长维度做出对标的目的的判断且果断施行下去。“沉淀”指的是车企智能化的人才是需要堆集的，而堆集的背后是靠企业文化来支持。3）消费者对智能化体验是一种分析感触感染且只会买最好的不会迁就。软件的边际成本为0，一个车企若是一套智能化软件系统体验做得很是好，为何不推广其所有车型？那若是需要体验做得很好，必然是需要敢于手艺立异引领的车企去做。5、激光雷达Vs纯视觉之争？这是一个辩论了良多年的问题，晚期辩论的是“多传感器融合仍是纯视觉”，素质是一样的。我们更倾向于纯视觉线）回首自特斯拉入局汽车智能化以来，截止目前他的线选择没有被证明有误，且特斯拉仍然正在引领智能化。2）这不是纯粹手艺线之争，也是贸易之争。若是智能化只是汽车上添加一个模块，大概我们能够只坐正在手艺维度去会商两者孰优孰劣。然而我们理解的智能化是一次性手艺立异，是正在电动车根本上继续将汽车成一个全新。【系统性降本】是市场很是容易轻忽的点，而汽车每一轮性手艺立异背后是车企系统性降天性力的PK，这才是实正焦点合作力。【系统性降本】需要车企敢于挑和手艺立异的极限，可以或许不竭做减法且能机能更好成本更优。Robotaxi我们认为或是汽车智能化系统性降天性力PK的最佳验证点【智能化能力上限—智能化能力下限（不变性）—智能化分析成本】三方需要告竣最佳均衡。以上5个行业问题是我们认为理解小鹏汽车投资机遇的前提。总结来看结论是小鹏汽车对智能化财产趋向的理解—计谋标的目的—线选择等很是合适我们的判断。任何一个车企的成功都是【天时-地利-人和】。接下来我们更多会商小鹏汽车本身的“人和”问题。1、一个公司80%高管都被换掉了？还能是个好公司吗？这是一个关于小鹏汽车组织层面的问题。大要是2023年下半年市场问过我们的。2022年9月的G9风浪后，小鹏汽车正在2022Q4-2024Q1履历了1年多的人事猛烈变化期，市场一度多次担忧能否公司会难以下去，其间“王凤英总插手小鹏-公共入股小鹏-吴新宙去职小鹏”等是标记性事务。从我们多年总结的整车个股研究框架中【组织能力】是评估一个车企最底层要素。从百年车企汗青总结去看，再优良的车企城市有低谷期，人事情动的利取弊需要连系车企计谋来看，不克不及轻率下结论。从我们察看过去2年小鹏汽车完成了组织层面的“扬长补短”（详见2024年8月外发小鹏汽车深度演讲《扬长补短，看好新一轮周期向上》）。而从小鹏总最新的采访中也可以或许多次提及对组织扶植的思虑。【手艺立异】Vs【精准定位】，就比如“科学Vs艺术”，成功的车企从组织层面都需要处理这两者均衡。【手艺立异】是小鹏汽车的长板，一曲正在强化。【精准定位】之前是小鹏汽车的短板，正正在快速补齐。2023下半年的Mona03和P7+成功是能够验证这点的。但最终我们认为车企焦点能力是若何【系统化制车且确保爆款车型推出是大要率事务而不是随机事务】，这是接下来我们持续验证小鹏汽车组织能力升级的要点。2、Mona03和P7+的成功归因是什么？这个问题是2024下半年会商很是多的。市场大部门化读成了“这2款车是由于廉价所以卖得好”，这背后焦点是认为小鹏汽车是由于很需要销量所以利润去卖车。我们认为市场解读全面了，正在此根本上该当去思虑：1）为什么小鹏汽车可以或许做到这么廉价？是靠“降配降价”吗？仍是靠“增配降价”？若是是“增配降价”的话，又是依托“哪些手艺立异来实现”？2）买小鹏汽车这两款车的用户画像是什么样的？和比亚迪堆叠吗？和特斯拉堆叠吗？和小米堆叠吗？小鹏汽车是再从头占领用户，一个全新大品类吗？3）这2款车上有哪些焦点能力是能够复制给2025年新车的吗？我们的谜底是：小鹏汽车正在用多方面手艺立异能力来从头占领用户，正正在一个将越来越大的品类市场！2025年上半年的小鹏汽车没有本色意义上的合作敌手，最大合作敌手是他本人。2025下半年起头小鹏汽车【增程手艺+自研芯片连续上车】或将又一轮焦点能力的上升，大要率正在2026年全面开花，才会实正意义长进入了和次要国内车企的反面疆场较劲。我们的决心来历于【对小鹏汽车系统性降天性力的思虑】，这个能力是可复制的且有护城河的。3、若何比力小鹏和其他车企智能化能力？这是实操层面的问题，也是2024年我们试探了一年的问题。整车投资隐讳是【按照客不雅情感爱好择股且不横向比力】。电动化时代整车投资能够按照数据验证来投资，智能化时代也能够但不敷用。从研发层面去深刻理解每一轮手艺立异带来的变化，任何一位二级市场的研究员学问面都是不敷的。智能化研发层面比力我们连结紧跟手艺立异的变化同时，我们更需要将终端车企智能化体验横向测评是必必要做且要做好，且此事依托第三方测试成果是不敷用的，必需由阐发师花大量时间和成本去完成且必然要成立客不雅评估系统。目前我们对小鹏汽车和其他车企智驾比力恰是如斯做法（详见2025年1月我们外发《2025年支流车企城市NOA试驾演讲-1月上海篇》）。4、小鹏汽车若何估值？这是每年市场城市会商以至会争持的问题。这不只是小鹏的问题，也是整车板块的问题。我们认为回覆此问题得分两步：1）第一步，2025-2027年整车板块若何估值？2）第二步，小鹏汽车可否享受估值溢价？油车时代的整车估值方式不变，PE估值为从，PB估值为辅，且有不变区间。2020年进入电车时代，整车板块PE/PB估值方式曾经不敷用，不得不消PS估值方式但又难以信服市场。过去5年A-H整车估值（以PS为尺度）做了一轮“过山车”，发生了量变（国内实现了中国自从品牌兴起）但没有发生量变（车企仍然是硬件卖车为从，软件收费没有兑现）。对于整车板块估值，我们概念是：智能化叠加机械人，A-H整车将送来新一轮PS估值订价周期，PS估值中枢或从1倍—2倍—5倍+变化的可能性。这轮估值修复焦点是将来汽车3-5年去逐渐兑现【车企软件收费贸易模式落地】，Robotaxi或是软件收费主要变现标的目的之一，将来或衍生更多可能性。对于小鹏汽车估值，当然也会分为两个阶段：1）第一阶段是小鹏汽车证明用智能化帮帮销量跃迁且证明具备可持续盈利能力；2）第二阶段小鹏汽车去摸索Robotaxi或其他更多可能性营业延长。5、市场理解小鹏汽车最大的误区正在哪里？陷入电动化的思维体例且不情愿出来。径依赖是每小我城市履历的且难以降服的。从后视镜角度看，估量大部门人都很难理解为何2020年下半年长城汽车和比亚迪都赐与了超高PS估值且差不多程度？为何是2021年两家公司才起头完成分化？而我们其时就是选择了长城汽车。“拿着SUV时代思维体例参取电动化时代行情”是我们认知层面最大的局限（其时我们并不自知，而是2023年反思总结才恍然大悟）。从手艺立异角度看，电动化和智能化或是两条平行线。从思维体例角度看，电动化和智能化或是两码事。证券之星估值阐发提醒比亚迪盈利能力一般，将来营收获长性一般。股价合理。更多证券之星估值阐发提醒长城汽车盈利能力优良，将来营收获长性优良。分析根基面各维度看，股价合理。更多证券之星估值阐发提醒机械人盈利能力一般，将来营收获长性较差。分析根基面各维度看，股价偏高。更多以上内容取证券之星立场无关。证券之星发布此内容的目标正在于更多消息，证券之星对其概念、判断连结中立，不应内容（包罗但不限于文字、数据及图表）全数或者部门内容的精确性、实正在性、完整性、无效性、及时性、原创性等。相关内容不合错误列位读者形成任何投资，据此操做，风险自担。股市有风险，投资需隆重。如对该内容存正在，或发觉违法及不良消息，请发送邮件至，我们将放置核实处置。如该文标识表记标帜为算法生成，算法公示请见 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